Clément Fontan
Clément Fontan a obtenu son doctorat en sciences
politiques à l’IEP de Grenoble en décembre 2012. Dirigée par Sabine
Saurugger, sa thèse analyse la manière dont la BCE a étendu son
influence politique et ses compétences pendant la crise de la zone euro.
Aujourd’hui ATER à l’IEP de Lille et au laboratoire du CERAPS, ses
futurs projets de recherche portent sur la constitution d’un ordre
économique européen spécifique, basé sur les politiques d’austérité.
Lors de la crise de la zone euro, la Banque Centrale Européenne (BCE) ne s’est pas contentée de répondre aux risques de déstabilisation financière ; elle a aussi étendu son influence sur la gouvernance économique des pays européens et gagné des compétences de supervision bancaire. Situation problématique au regard de l’équilibre démocratique des pouvoirs dans l’espace européen.
« Dans le cadre de notre mandat, la BCE est prête à faire tout ce qui est nécessaire pour préserver l’euro. Et croyez moi, cela sera suffisant ». Ces quelques mots de Mario Draghi, prononcés à Londres le 26 juillet 2012, ont été l’objet de la majorité des commentaires et des analyses sur l’action de la Banque Centrale Européenne (BCE) pendant la crise. En s’exprimant ainsi, le président de la BCE cherchait à stabiliser les taux d’intérêt des dettes souveraines et ainsi à limiter les risques de défaut sur les dettes des pays périphériques de la zone euro, ce qui menaçait l’existence même de la monnaie commune. Quelques jours après ce discours, la BCE précise cette orientation de politique monétaire en annonçant un nouvel instrument, l’Outrights Monetary Transactions (OMT), un programme d’achat potentiellement illimité des dettes souveraines sur les marchés secondaires (marchés d’échange de titre). Bien que ce programme n’ait encore jamais été activé, la menace qu’il a fait planer a permis aux États de la zone euro de se financer à moindre coût en décourageant les opérateurs de marchés de spéculer sur une montée des taux d’intérêt des dettes souveraines.
Cette annonce a provoqué deux types de réaction qui illustrent bien la ligne de crête sur laquelle la BCE a dû se maintenir pendant la crise. D’une part, certains analystes ont estimé que l’intervention de Mario Draghi avait sauvé la zone euro, le Financial Times le nommant même personnalité de l’année. D’autre part, certains économistes et dirigeants allemands comme Otmar Issing ou Jens Weidmann [1] ont durement critiqué le programme OMT car ils estimaient que la BCE dépassait le cadre de son mandat uniquement focalisé sur la stabilité des prix et alimentait des risques d’aléa moral. Ici, l’aléa moral représente les incitations des États à dépenser plus qu’ils ne devraient car les interventions potentielles de la BCE annuleraient la « discipline du marché » qui restreint l’endettement public.
Le débat public s’est ainsi été focalisé sur l’efficacité des instruments monétaires de la BCE au détriment d’une discussion de fond sur les conséquences politiques des contreparties demandées aux États membres pour ses interventions. Ainsi, comme toutes les mesures antérieures prises par la BCE pour répondre à la crise (sur lesquelles nous reviendrons plus loin), une éventuelle mise en œuvre de l’OMT serait attachée à des conditions spécifiques prenant la forme de mesures de rigueur qui ont pour but de flexibiliser le marché du travail et de réduire le déficit budgétaire par une baisse des dépenses étatiques. Ainsi, la BCE a été un des acteurs majeurs de l’imposition des politiques d’austérité dans les pays de la zone euro en difficulté financière (Grèce, Portugal, Irlande, Italie, Espagne, Chypre). Reformulons ainsi la citation de Mario Draghi en explicitant les conséquences implicites de l’intervention de la BCE : « Dans le cadre de notre mandat, la BCE est prête à faire tout ce qui est nécessaire pour préserver l’euro, [si vous faites ce que nous vous demandons de faire] ».
Cette influence sans précédent de la BCE sur la gouvernance économique de la zone euro pose un problème démocratique important : son indépendance du pouvoir politique ne se justifie que par la restriction de ses compétences au champ monétaire. L’incursion de la banque centrale dans le champ économique limite ainsi encore davantage l’impact du vote des citoyens sur la distribution des richesses au sein de l’espace européen. La question politique majeure qui se pose alors à l’observateur de la BCE est la suivante : Dans quelle mesure la BCE est-elle en droit de contraindre les politiques budgétaires et réglementaires — sur lesquelles elle n’a aucun mandat — au nom du bon fonctionnement de la politique monétaire et des objectifs de stabilité financière ?
Afin de répondre à cette question, il faut d’abord comprendre que la BCE est un acteur politique parmi d’autres, cherchant à défendre et promouvoir ses propres intérêts [2]. Ensuite, il s’agit d’analyser l’impact de la crise de la zone euro sur les rapports de force entre les différents acteurs de l’UEM et par là, la manière dont la BCE a géré les risques provoqués par la crise tout en exploitant les opportunités offertes.
La BCE, un acteur politique renforcé par la crise
Alors que les projets de création d’une monnaie unique européenne datent du rapport Werner de 1971, il a fallu attendre le début des années 1990 pour acter la création de la BCE avec la signature du traité de Maastricht et le 1er janvier 1998 pour qu’elle soit opérationnelle. Parmi les facteurs expliquant l’établissement de la première banque centrale supranationale au monde, le rôle joué par les idées économiques a été déterminant.
D’abord, la création de la BCE s’inscrit dans un mouvement global, qui se déroule depuis les années 1980, de délégation des compétences monétaires à des banques centrales indépendantes. Ensuite, la BCE a été pensée à partir d’un modèle de banque centrale particulier, la Bundesbank, qui était alors la plus puissante en Europe. Afin d’obtenir l’accord des banquiers centraux et des négociateurs allemands sur la création de la monnaie unique, la BCE a donc bénéficié d’un haut niveau d’indépendance corrélé à une focalisation de ses responsabilités sur l’objectif de stabilité de prix. La combinaison de ces deux éléments se comprend ainsi : en échange d’un très faible contrôle exercé par les autorités politiques, la BCE se voit confier des responsabilités restreintes, focalisées sur le contrôle de l’inflation, au détriment d’autres missions traditionnelles des banques centrales comme le soutien à la croissance, le financement des États ou la supervision bancaire.
Ce qu’il faut retenir ici est que la création et les caractéristiques de la BCE sont d’abord le résultat d’une conjonction paradigmatique particulière à un moment précis de l’histoire de l’intégration européenne. Les agents de la BCE vont alors avoir un intérêt particulier à la protection et à la diffusion de ces idées parmi les autres acteurs de l’UEM. La raison est simple, les éléments idéels qui ont participé à « faire » la BCE peuvent tout aussi bien contribuer à la défaire. Ainsi, les différents présidents de la BCE ont appelé, depuis la création de la monnaie unique, à mener des réformes structurelles destinées à flexibiliser les différents marchés des biens et du travail et à strictement respecter les règles inscrites dans le Pacte de stabilité et de croissance. Il existe aussi des raisons « matérielles » à la défense de ces principes : si les États perdent la confiance des opérateurs de marché et ne peuvent plus se refinancer leur dette auprès de ceux-ci, ils pourraient forcer la banque centrale à racheter directement leurs bons du trésor (monétisation des dettes). Cependant, avant le début de la crise financière, la BCE ne disposait pas de leviers leur permettant d’exercer de pression sur les décideurs politiques de l’UEM en faveur de l’implémentation de ces réformes ; ce moment particulier de reconfiguration des systèmes politiques va changer la donne.
Les risques et les opportunités provoquées par la crise de la zone euro
Pendant la crise, la BCE a dû faire face à un paradoxe majeur : elle devait répondre aux risques d’effondrement de la zone euro tout en prenant en compte les tensions engendrées par ses nouveaux instruments monétaires au sein du Conseil des gouverneurs [3].
À partir de mai 2010, la BCE fait face à la transformation de la crise bancaire en crise souveraine en rachetant les dettes souveraines sur les marchés secondaires afin de stabiliser leurs cours par l’instrument du Securities Market Program (SMP). Cet instrument va lui attirer les critiques des partisans du modèle conservateur de politique monétaire, incarné par la Bundesbank. En effet, par le rachat des dettes souveraines, la BCE franchit une ligne rouge que la banque centrale allemande n’avait jamais dépassée depuis les années 1970 et ravive le tabou de la monétarisation de la dette. Ainsi, en réaction au SMP, deux membres importants du Conseil des gouverneurs de la BCE démissionnent : Axel Weber, alors directeur de la Bundesbank, et Jürgen Stark, représentant de l’orthodoxie monétaire au sein du directoire. Le jour de l’annonce de la démission de ce dernier, l’euro atteint sa plus basse valeur depuis six mois et l’index couvrant 90% de la capitalisation boursière mondiale (FTSE All-world index) chute de 3,07%.
Afin de faire face à ces tensions, la BCE n’est pas resté inactive : elle a paramétré le SMP de manière à protéger sa réputation originelle, basée sur le modèle de la Bundesbank. Ce paramétrage révèle le caractère politique de l’action de la BCE pendant la crise ; elle ne s’est pas contentée de maintenir les canaux de transmission de sa politique monétaire comme elle l’a prétendu mais elle a aussi cherché à protéger son héritage institutionnel et par là, son autonomie.
En effet, son utilisation du SMP est restée très limitée, notamment en comparaison avec des programmes similaires des banques centrales américaines et anglaises, ce qui a pu nuire à son efficacité [4]. De plus, la BCE n’a rendu public que le montant hebdomadaire de ses opérations, sans préciser dans le détail la composition des bons du trésor rachetés sur les marchés secondaires. En effet, la BCE a justifié le SMP comme une opération technique destinée à rétablir le bon fonctionnement des canaux de transmission de la politique monétaire ; elle ne pouvait pas dévoiler publiquement que ses achats concernaient exclusivement les bons du trésor des pays en difficulté financière [5] (Grèce, Portugal, Irlande, Espagne, Italie). Cette révélation aurait mis en cause le principe d’unicité de sa politique monétaire (pas de différenciation selon les pays) et aurait suscité des tensions internes encore plus vives.
Cette protection de sa réputation orthodoxe a alors permis à la BCE d’exploiter la crise financière comme une fenêtre d’opportunité pour étendre son influence sur la gouvernance des politiques économiques des pays de la zone euro. Deux caractéristiques des moments de crise expliquent comment ce glissement des banquiers centraux hors de leur champ de compétences original a été possible.
D’abord, une crise financière provoque un dérèglement des situations routinières dans un système politique et augmente la valeur de certaines ressources stratégiques détenues par les acteurs. Dans le cas de la BCE, sa position d’interface entre les marchés financiers et les autorités politiques combinée à la mise sous pression des États par les opérateurs de marché va lui permettre de peser sur des décisions sur lesquelles elle ne pouvait pas avoir d’influence en temps normal.
Ensuite, les périodes de crise sont des événements uniques qui entraînent une montée de l’incertitude chez les dirigeants par rapport à leurs propres grilles de lecture économique et aux solutions à y apporter. Les agents de la BCE ont alors participé au cadrage de la crise financière comme une crise budgétaire et fiscale afin qu’elle puisse étendre son influence au-delà du domaine monétaire, de manière plus décisive qu’auparavant [6].
L’impact de la BCE sur la gouvernance économique européenne
Le moyen le plus visible par lequel les agents de la BCE ont étendu leur influence sur la gouvernance économique de la zone euro est son monopole sur les liquidités [7]. En temps normal, les capacités d’intervention des banquiers centraux sur les marchés ne sont qu’un outillage technique mais elles acquièrent une dimension politique particulière en temps de crise. En effet, quand les États et les banques commerciales n’arrivent plus à se refinancer sur les marchés, la BCE peut exercer une pression coercitive sur les dirigeants étatiques qui dépendent de son intervention pour éviter un effondrement de leur système bancaire ou une incapacité à rembourser leurs emprunteurs.
Cette pression coercitive des banquiers centraux peut s’exercer de manière officielle aussi bien qu’officieuse. D’abord, la BCE a utilisé ses instruments de rachat de titres souverains à destination des pays ayant fait une demande d’aide financière à leurs partenaires de la zone euro (Grèce, Irlande, Portugal, Chypre), conditionnée à la bonne mise en œuvre des réformes demandées en contrepartie. Dans ce cas, le contrôle des réformes demandées est exercé in situ, dans le cadre des missions de la « troïka » en collaboration avec les agents du Fond Monétaire International (FMI) et de la Commission Européenne.
Ensuite, la BCE a utilisé le SMP de manière davantage officieuse et bilatérale, notamment dans le traitement des tensions sur les dettes italiennes et espagnoles à partir d’août 2011. Dans les deux cas, les dirigeants de la BCE ont envoyé une lettre aux chefs de gouvernements en leur précisant les réformes à mettre en œuvre en contrepartie de l’achat de titres. La divulgation non prévue de la lettre à destination de Silvio Berlusconi par le Corriere Della Serra est en ce sens un document d’archive exceptionnel : les pressions coercitives officieuses à effet immédiat des banques centrales ne sont que très rarement révélées sur l’espace public. La lettre dévoile que la BCE appelle non seulement à réformer des domaines très éloignés de leurs compétences monétaires (libéralisation des services publics, réglementation du marché du travail, système de santé) mais aussi qu’elle précise que ces mesures doivent être adoptées par décret gouvernemental au détriment de la voie parlementaire.
Le contrôle de ces contreparties politiques et budgétaires par la BCE n’appartient pas seulement à l’ordre du discours. La remise en cause de certaines mesures dans la dernière phase de leur mise en œuvre en octobre 2011 par Silvio Berlusconi a ainsi participé à sa chute en novembre 2011. En effet, le 7 novembre, les taux d’intérêts associés à la dette italienne atteignent des records historiques mais ne provoquent pas l’intervention de la BCE sur les marchés secondaires. Cette retenue, voulue comme une manière de faire respecter la conditionnalité de ses achats, a été un des facteurs ayant provoqué la démission du chef de gouvernement italien le même jour. Dès l’annonce du retrait de Silvio Berlusconi, la BCE réactivait le SMP et rachetait des bons du trésor italien.
Par ailleurs, afin d’obtenir des liquidités de la part de la BCE lors de leurs opérations de refinancement, les banques commerciales déposent des titres en contreparties. Pendant la crise, la BCE a utilisé son pouvoir de définir quels titres sont acceptés lors de ces opérations pour faire pression sur la gouvernance économique européenne. L’exemple le plus significatif est celui du débat portant sur la possibilité de faire un défaut partiel sur les dettes des pays secourus financièrement. Soulevée par N. Sarkozy et A. Merckel en octobre 2010, cette option avait pour but d’alléger les coûts du remboursement de la dette grecque et des mécanismes d’aide financière supportés par les citoyens et contribuables de la zone euro en opérant une décote sur la valeur des titres détenus par les opérateurs de marchés privés. Étant donné que la BCE possédait elle-même des titres pouvant être soumis à une décote et que cette option mettait en cause la place centrale des marchés dans le fonctionnement des sociétés, elle s’est positionnée très rapidement en défaveur d’un défaut partiel sur la dette grecque. Bien que la BCE ait été le seul acteur refusant cette option, elle a su peser dans les négociations en menaçant de ne plus accepter les bons du trésor grec dans ses opérations de refinancement, ce qui aurait signifié un effondrement immédiat de l’ensemble du secteur bancaire grec et des risques importants de contagion vers les autres pays. Même si le gouvernement grec a effectué une décote importante sur la valeur de ses titres de dette souveraine, la menace de la BCE lui a permis d’obtenir deux concessions importantes : cette option est restée limitée au seul cas grec alors que les dirigeants l’envisageaient pour d’autres pays, et les titres détenus par la BCE ne sont pas concernés par la décote. En d’autres mots, dans l’exercice de leur rôle de préteur en dernier ressort, les banquiers centraux ont exercé une pression unilatérale sur l’ensemble des dirigeants de la zone euro afin de les forcer à respecter la « discipline des marchés », au détriment des coûts sociaux engendrés par le refinancement de la dette auprès des citoyens.
Au-delà de leur monopole sur les liquidités bancaires, les agents de la BCE ont aussi étendu leur influence au sein des enceintes de l’UEM de manière moins coercitive, par leur expertise sur les questions financières et leur autorité morale sur les représentants étatiques. Lors de mes recherches, j’ai pu effectuer des entretiens avec des agents du Comité Économique et Financier (CEF), une arène cruciale dans la gouvernance de l’UEM qui réunit les conseillers des ministères des finances, ainsi que des agents de la BCE et de la Commission, dont la fonction est de préparer les conseils Ecofin et Européens afférant à la gestion de la crise. Ces entretiens ont révélé que les représentants de la BCE, ici les membres du directoire siégeant au CEF, ont joué un rôle crucial, à la fois dans le timing des décisions prises par les autorités européennes pour répondre à la crise, mais aussi dans le contenu de celles-ci.
En effet, les représentants étatiques considèrent que les agents de la BCE ont un point de vue de praticien sur les marchés et que leur expertise est plus fiable que les régulateurs nationaux ou que les experts des ministères des finances. Par exemple, J.-C. Trichet a convaincu les chefs d’État de créer le Fonds Européen de Stabilité Financière [8] (FESF) en mai 2010 en les avertissant des risques de contagion de la crise grecque à l’ensemble de la zone euro. Or, du fait de la reconnaissance de cette expertise et de leur indépendance du pouvoir politique, les représentants de la BCE sont perçus par les représentants étatiques comme des acteurs neutres, ne cherchant pas le gain politique, à l’inverse des agents de la Commission Européenne. Par ailleurs, à partir du moment où la crise a été cadrée comme une crise budgétaire et fiscale, les positions passées des représentants de la BCE en faveur de l’orthodoxie budgétaire ont gagné une dimension quasi prophétique et leur ont permis de renforcer leur autorité morale au sein du CEF. La réputation orthodoxe des agents de la BCE leur a notamment permis de gagner la confiance des négociateurs allemands et de les convaincre de participer à la création du FESF, ce que les agents de la Commission ne parvenaient pas à faire. Ils ont ainsi endossé le rôle de créateur d’alliances entre les dirigeants étatiques aux intérêts opposés, rôle que la Commission Delors avait joué lors de la création de l’euro.
La centralité des représentants de la BCE dans le processus de résolution de crise explique pourquoi ils ont été perçus comme faisant partie des solutions à la crise sans en avoir été une des causes. Cependant, ces perceptions sont contestables ; un rapport de l’OCDE montre notamment que les politiques monétaires passées ont été la principale cause de la formation de bulles immobilières et par là, de la fragilisation des pays touchés par la crise [9]. Par ailleurs, l’image de neutralité associée au statut d’expert est trompeuse : la mobilisation d’arguments experts est une stratégie classique des acteurs ne disposant pas de légitimité électorale pour peser sur la prise de décision.
Pourtant, l’autorité morale de la BCE et la reconnaissance de son expertise financière ont joué un rôle central dans son acquisition des compétences de supervision financière. Débutée après la chute de Lehman Brothers, la réorganisation du système européen de supervision financière a consacré une place centrale à la BCE qui avait été privée de ces responsabilités à sa création [10]. Ce phénomène s’est d’abord observé lors de la constitution du groupe De Larosière, rassemblant huit personnalités « expertes » — en majeure partie d’anciens banquiers centraux — en charge de proposer des réformes du système européen de supervision financières en amont du processus législatif, puis lors de la création du Comité Européen de Risque Systémique, dont le président est celui de la BCE, et enfin de la création du futur Mécanisme Unique de Supervision qui déléguera la responsabilité finale de la supervision de chaque institution bancaire à la BCE en novembre 2014.
Les décideurs nationaux et les organes supranationaux avaient des motivations bien différentes pour mettre la BCE au centre de cette réforme. Pour les décideurs nationaux, la reconnaissance de l’expertise financière développée au préalable par la BCE leur permettait d’ « importer » à moindre coût cette caractéristique au sein des nouveaux organes de supervision. Pour la Commission Européenne et le Parlement Européen, l’autorité morale de la BCE envers les États a été la principale raison de leur soutien au transfert ; ils pouvaient ainsi s’assurer que les nouveaux organes supranationaux puissent avoir un impact au niveau national ce qu’une structure ad hoc aurait eu plus de difficultés à accomplir. La BCE a ainsi su jouer sur la diversité des motivations des décideurs et législateurs européens pour étendre progressivement ses compétences de supervision et devenir l’acteur le plus important dans ce domaine en Europe.
Le docteur Frankenstein et sa créature
Que retenir de cette analyse politique de l’action de la BCE pendant la crise de la zone euro ? D’abord, les perceptions et les idées des acteurs politiques ont joué un rôle central lors de la prise de décision en temps de crise. Loin de la vision idéalisée des théories de l’intégration européenne qui affirment que la délégation des politiques monétaires est un processus voulu et maîtrisé par les États, l’analyse de la gestion de la crise révèle un processus incertain où le processus de transfert de compétences et le gain d’influence de la BCE dépassent les décideurs politiques. En effet, aucun dirigeant ne pouvait imaginer lors de la création de l’euro que la BCE pourrait un jour forcer la mise en œuvre de réformes socio-économiques au sein de leurs espaces nationaux.
On peut ainsi interpréter l’évolution institutionnelle et politique de la BCE pendant la crise en se référant à l’ouvrage gothique de Mary Shelley, Frankenstein ou le Prométhée moderne. Mû par la volonté d’améliorer le monde à travers la science, le docteur Frankenstein donne naissance à une créature, faite de morceaux de tissus humains épars, qui échappe progressivement à son contrôle et bouleverse l’existence de son créateur. De manière similaire, afin de faire face aux crises de change des années 1980 et d’éviter le retour des crises inflationnistes des années 1970, les décideurs européens ont créé la BCE sur le modèle de la Bundesbank en lui octroyant un niveau d’indépendance très élevé. Celle-ci s’est progressivement émancipée de son champ de compétences initial pendant la crise et elle bouleverse aujourd’hui l’organisation socio-économique des pays européens en imposant des politiques d’austérité strictes. Or, la qualité de la démocratie européenne dépend de la capacité d’influence des citoyens sur les choix gouvernementaux. L’intervention d’une banque centrale indépendante imposant des politiques souvent rejetées par les citoyens concernés altère le bon fonctionnement de la démocratie européenne et risque ainsi de nuire au projet d’intégration européenne de manière générale. Dans le cadre du dialogue monétaire avec le Parlement Européen, ce dernier a d’ailleurs invité la BCE à « réaliser une auto-évaluation critique portant sur tous les aspects de son activité », y compris son impact sur la gouvernance économique [11], sans disposer pour autant de leviers de pression sur celle-ci.
Enfin, le Parlement précise aussi que le gain de compétences de supervision financière devrait être corrélé à un renforcement du contrôle démocratique sur la BCE et de la transparence sur ses activités. En effet, ces nouvelles missions risquent d’accentuer la porosité déjà existante des trajectoires professionnelles entre le milieu des banques centrales et celui des institutions financières privées, ce qui augmente alors les conséquences négatives d’une éventuelle « capture » de la BCE par les intérêts privés financiers. La créature de Maastricht pourrait ainsi, si l’on ne prend pas garde, devenir malgré sa mission un nouveau vecteur des intérêts financiers privés sur l’organisation des sociétés européennes.
Lors de la crise de la zone euro, la Banque Centrale Européenne (BCE) ne s’est pas contentée de répondre aux risques de déstabilisation financière ; elle a aussi étendu son influence sur la gouvernance économique des pays européens et gagné des compétences de supervision bancaire. Situation problématique au regard de l’équilibre démocratique des pouvoirs dans l’espace européen.
« Dans le cadre de notre mandat, la BCE est prête à faire tout ce qui est nécessaire pour préserver l’euro. Et croyez moi, cela sera suffisant ». Ces quelques mots de Mario Draghi, prononcés à Londres le 26 juillet 2012, ont été l’objet de la majorité des commentaires et des analyses sur l’action de la Banque Centrale Européenne (BCE) pendant la crise. En s’exprimant ainsi, le président de la BCE cherchait à stabiliser les taux d’intérêt des dettes souveraines et ainsi à limiter les risques de défaut sur les dettes des pays périphériques de la zone euro, ce qui menaçait l’existence même de la monnaie commune. Quelques jours après ce discours, la BCE précise cette orientation de politique monétaire en annonçant un nouvel instrument, l’Outrights Monetary Transactions (OMT), un programme d’achat potentiellement illimité des dettes souveraines sur les marchés secondaires (marchés d’échange de titre). Bien que ce programme n’ait encore jamais été activé, la menace qu’il a fait planer a permis aux États de la zone euro de se financer à moindre coût en décourageant les opérateurs de marchés de spéculer sur une montée des taux d’intérêt des dettes souveraines.
Cette annonce a provoqué deux types de réaction qui illustrent bien la ligne de crête sur laquelle la BCE a dû se maintenir pendant la crise. D’une part, certains analystes ont estimé que l’intervention de Mario Draghi avait sauvé la zone euro, le Financial Times le nommant même personnalité de l’année. D’autre part, certains économistes et dirigeants allemands comme Otmar Issing ou Jens Weidmann [1] ont durement critiqué le programme OMT car ils estimaient que la BCE dépassait le cadre de son mandat uniquement focalisé sur la stabilité des prix et alimentait des risques d’aléa moral. Ici, l’aléa moral représente les incitations des États à dépenser plus qu’ils ne devraient car les interventions potentielles de la BCE annuleraient la « discipline du marché » qui restreint l’endettement public.
Le débat public s’est ainsi été focalisé sur l’efficacité des instruments monétaires de la BCE au détriment d’une discussion de fond sur les conséquences politiques des contreparties demandées aux États membres pour ses interventions. Ainsi, comme toutes les mesures antérieures prises par la BCE pour répondre à la crise (sur lesquelles nous reviendrons plus loin), une éventuelle mise en œuvre de l’OMT serait attachée à des conditions spécifiques prenant la forme de mesures de rigueur qui ont pour but de flexibiliser le marché du travail et de réduire le déficit budgétaire par une baisse des dépenses étatiques. Ainsi, la BCE a été un des acteurs majeurs de l’imposition des politiques d’austérité dans les pays de la zone euro en difficulté financière (Grèce, Portugal, Irlande, Italie, Espagne, Chypre). Reformulons ainsi la citation de Mario Draghi en explicitant les conséquences implicites de l’intervention de la BCE : « Dans le cadre de notre mandat, la BCE est prête à faire tout ce qui est nécessaire pour préserver l’euro, [si vous faites ce que nous vous demandons de faire] ».
Cette influence sans précédent de la BCE sur la gouvernance économique de la zone euro pose un problème démocratique important : son indépendance du pouvoir politique ne se justifie que par la restriction de ses compétences au champ monétaire. L’incursion de la banque centrale dans le champ économique limite ainsi encore davantage l’impact du vote des citoyens sur la distribution des richesses au sein de l’espace européen. La question politique majeure qui se pose alors à l’observateur de la BCE est la suivante : Dans quelle mesure la BCE est-elle en droit de contraindre les politiques budgétaires et réglementaires — sur lesquelles elle n’a aucun mandat — au nom du bon fonctionnement de la politique monétaire et des objectifs de stabilité financière ?
Afin de répondre à cette question, il faut d’abord comprendre que la BCE est un acteur politique parmi d’autres, cherchant à défendre et promouvoir ses propres intérêts [2]. Ensuite, il s’agit d’analyser l’impact de la crise de la zone euro sur les rapports de force entre les différents acteurs de l’UEM et par là, la manière dont la BCE a géré les risques provoqués par la crise tout en exploitant les opportunités offertes.
La BCE, un acteur politique renforcé par la crise
Alors que les projets de création d’une monnaie unique européenne datent du rapport Werner de 1971, il a fallu attendre le début des années 1990 pour acter la création de la BCE avec la signature du traité de Maastricht et le 1er janvier 1998 pour qu’elle soit opérationnelle. Parmi les facteurs expliquant l’établissement de la première banque centrale supranationale au monde, le rôle joué par les idées économiques a été déterminant.
D’abord, la création de la BCE s’inscrit dans un mouvement global, qui se déroule depuis les années 1980, de délégation des compétences monétaires à des banques centrales indépendantes. Ensuite, la BCE a été pensée à partir d’un modèle de banque centrale particulier, la Bundesbank, qui était alors la plus puissante en Europe. Afin d’obtenir l’accord des banquiers centraux et des négociateurs allemands sur la création de la monnaie unique, la BCE a donc bénéficié d’un haut niveau d’indépendance corrélé à une focalisation de ses responsabilités sur l’objectif de stabilité de prix. La combinaison de ces deux éléments se comprend ainsi : en échange d’un très faible contrôle exercé par les autorités politiques, la BCE se voit confier des responsabilités restreintes, focalisées sur le contrôle de l’inflation, au détriment d’autres missions traditionnelles des banques centrales comme le soutien à la croissance, le financement des États ou la supervision bancaire.
Ce qu’il faut retenir ici est que la création et les caractéristiques de la BCE sont d’abord le résultat d’une conjonction paradigmatique particulière à un moment précis de l’histoire de l’intégration européenne. Les agents de la BCE vont alors avoir un intérêt particulier à la protection et à la diffusion de ces idées parmi les autres acteurs de l’UEM. La raison est simple, les éléments idéels qui ont participé à « faire » la BCE peuvent tout aussi bien contribuer à la défaire. Ainsi, les différents présidents de la BCE ont appelé, depuis la création de la monnaie unique, à mener des réformes structurelles destinées à flexibiliser les différents marchés des biens et du travail et à strictement respecter les règles inscrites dans le Pacte de stabilité et de croissance. Il existe aussi des raisons « matérielles » à la défense de ces principes : si les États perdent la confiance des opérateurs de marché et ne peuvent plus se refinancer leur dette auprès de ceux-ci, ils pourraient forcer la banque centrale à racheter directement leurs bons du trésor (monétisation des dettes). Cependant, avant le début de la crise financière, la BCE ne disposait pas de leviers leur permettant d’exercer de pression sur les décideurs politiques de l’UEM en faveur de l’implémentation de ces réformes ; ce moment particulier de reconfiguration des systèmes politiques va changer la donne.
Les risques et les opportunités provoquées par la crise de la zone euro
Pendant la crise, la BCE a dû faire face à un paradoxe majeur : elle devait répondre aux risques d’effondrement de la zone euro tout en prenant en compte les tensions engendrées par ses nouveaux instruments monétaires au sein du Conseil des gouverneurs [3].
À partir de mai 2010, la BCE fait face à la transformation de la crise bancaire en crise souveraine en rachetant les dettes souveraines sur les marchés secondaires afin de stabiliser leurs cours par l’instrument du Securities Market Program (SMP). Cet instrument va lui attirer les critiques des partisans du modèle conservateur de politique monétaire, incarné par la Bundesbank. En effet, par le rachat des dettes souveraines, la BCE franchit une ligne rouge que la banque centrale allemande n’avait jamais dépassée depuis les années 1970 et ravive le tabou de la monétarisation de la dette. Ainsi, en réaction au SMP, deux membres importants du Conseil des gouverneurs de la BCE démissionnent : Axel Weber, alors directeur de la Bundesbank, et Jürgen Stark, représentant de l’orthodoxie monétaire au sein du directoire. Le jour de l’annonce de la démission de ce dernier, l’euro atteint sa plus basse valeur depuis six mois et l’index couvrant 90% de la capitalisation boursière mondiale (FTSE All-world index) chute de 3,07%.
Afin de faire face à ces tensions, la BCE n’est pas resté inactive : elle a paramétré le SMP de manière à protéger sa réputation originelle, basée sur le modèle de la Bundesbank. Ce paramétrage révèle le caractère politique de l’action de la BCE pendant la crise ; elle ne s’est pas contentée de maintenir les canaux de transmission de sa politique monétaire comme elle l’a prétendu mais elle a aussi cherché à protéger son héritage institutionnel et par là, son autonomie.
En effet, son utilisation du SMP est restée très limitée, notamment en comparaison avec des programmes similaires des banques centrales américaines et anglaises, ce qui a pu nuire à son efficacité [4]. De plus, la BCE n’a rendu public que le montant hebdomadaire de ses opérations, sans préciser dans le détail la composition des bons du trésor rachetés sur les marchés secondaires. En effet, la BCE a justifié le SMP comme une opération technique destinée à rétablir le bon fonctionnement des canaux de transmission de la politique monétaire ; elle ne pouvait pas dévoiler publiquement que ses achats concernaient exclusivement les bons du trésor des pays en difficulté financière [5] (Grèce, Portugal, Irlande, Espagne, Italie). Cette révélation aurait mis en cause le principe d’unicité de sa politique monétaire (pas de différenciation selon les pays) et aurait suscité des tensions internes encore plus vives.
Cette protection de sa réputation orthodoxe a alors permis à la BCE d’exploiter la crise financière comme une fenêtre d’opportunité pour étendre son influence sur la gouvernance des politiques économiques des pays de la zone euro. Deux caractéristiques des moments de crise expliquent comment ce glissement des banquiers centraux hors de leur champ de compétences original a été possible.
D’abord, une crise financière provoque un dérèglement des situations routinières dans un système politique et augmente la valeur de certaines ressources stratégiques détenues par les acteurs. Dans le cas de la BCE, sa position d’interface entre les marchés financiers et les autorités politiques combinée à la mise sous pression des États par les opérateurs de marché va lui permettre de peser sur des décisions sur lesquelles elle ne pouvait pas avoir d’influence en temps normal.
Ensuite, les périodes de crise sont des événements uniques qui entraînent une montée de l’incertitude chez les dirigeants par rapport à leurs propres grilles de lecture économique et aux solutions à y apporter. Les agents de la BCE ont alors participé au cadrage de la crise financière comme une crise budgétaire et fiscale afin qu’elle puisse étendre son influence au-delà du domaine monétaire, de manière plus décisive qu’auparavant [6].
L’impact de la BCE sur la gouvernance économique européenne
Le moyen le plus visible par lequel les agents de la BCE ont étendu leur influence sur la gouvernance économique de la zone euro est son monopole sur les liquidités [7]. En temps normal, les capacités d’intervention des banquiers centraux sur les marchés ne sont qu’un outillage technique mais elles acquièrent une dimension politique particulière en temps de crise. En effet, quand les États et les banques commerciales n’arrivent plus à se refinancer sur les marchés, la BCE peut exercer une pression coercitive sur les dirigeants étatiques qui dépendent de son intervention pour éviter un effondrement de leur système bancaire ou une incapacité à rembourser leurs emprunteurs.
Cette pression coercitive des banquiers centraux peut s’exercer de manière officielle aussi bien qu’officieuse. D’abord, la BCE a utilisé ses instruments de rachat de titres souverains à destination des pays ayant fait une demande d’aide financière à leurs partenaires de la zone euro (Grèce, Irlande, Portugal, Chypre), conditionnée à la bonne mise en œuvre des réformes demandées en contrepartie. Dans ce cas, le contrôle des réformes demandées est exercé in situ, dans le cadre des missions de la « troïka » en collaboration avec les agents du Fond Monétaire International (FMI) et de la Commission Européenne.
Ensuite, la BCE a utilisé le SMP de manière davantage officieuse et bilatérale, notamment dans le traitement des tensions sur les dettes italiennes et espagnoles à partir d’août 2011. Dans les deux cas, les dirigeants de la BCE ont envoyé une lettre aux chefs de gouvernements en leur précisant les réformes à mettre en œuvre en contrepartie de l’achat de titres. La divulgation non prévue de la lettre à destination de Silvio Berlusconi par le Corriere Della Serra est en ce sens un document d’archive exceptionnel : les pressions coercitives officieuses à effet immédiat des banques centrales ne sont que très rarement révélées sur l’espace public. La lettre dévoile que la BCE appelle non seulement à réformer des domaines très éloignés de leurs compétences monétaires (libéralisation des services publics, réglementation du marché du travail, système de santé) mais aussi qu’elle précise que ces mesures doivent être adoptées par décret gouvernemental au détriment de la voie parlementaire.
Le contrôle de ces contreparties politiques et budgétaires par la BCE n’appartient pas seulement à l’ordre du discours. La remise en cause de certaines mesures dans la dernière phase de leur mise en œuvre en octobre 2011 par Silvio Berlusconi a ainsi participé à sa chute en novembre 2011. En effet, le 7 novembre, les taux d’intérêts associés à la dette italienne atteignent des records historiques mais ne provoquent pas l’intervention de la BCE sur les marchés secondaires. Cette retenue, voulue comme une manière de faire respecter la conditionnalité de ses achats, a été un des facteurs ayant provoqué la démission du chef de gouvernement italien le même jour. Dès l’annonce du retrait de Silvio Berlusconi, la BCE réactivait le SMP et rachetait des bons du trésor italien.
Par ailleurs, afin d’obtenir des liquidités de la part de la BCE lors de leurs opérations de refinancement, les banques commerciales déposent des titres en contreparties. Pendant la crise, la BCE a utilisé son pouvoir de définir quels titres sont acceptés lors de ces opérations pour faire pression sur la gouvernance économique européenne. L’exemple le plus significatif est celui du débat portant sur la possibilité de faire un défaut partiel sur les dettes des pays secourus financièrement. Soulevée par N. Sarkozy et A. Merckel en octobre 2010, cette option avait pour but d’alléger les coûts du remboursement de la dette grecque et des mécanismes d’aide financière supportés par les citoyens et contribuables de la zone euro en opérant une décote sur la valeur des titres détenus par les opérateurs de marchés privés. Étant donné que la BCE possédait elle-même des titres pouvant être soumis à une décote et que cette option mettait en cause la place centrale des marchés dans le fonctionnement des sociétés, elle s’est positionnée très rapidement en défaveur d’un défaut partiel sur la dette grecque. Bien que la BCE ait été le seul acteur refusant cette option, elle a su peser dans les négociations en menaçant de ne plus accepter les bons du trésor grec dans ses opérations de refinancement, ce qui aurait signifié un effondrement immédiat de l’ensemble du secteur bancaire grec et des risques importants de contagion vers les autres pays. Même si le gouvernement grec a effectué une décote importante sur la valeur de ses titres de dette souveraine, la menace de la BCE lui a permis d’obtenir deux concessions importantes : cette option est restée limitée au seul cas grec alors que les dirigeants l’envisageaient pour d’autres pays, et les titres détenus par la BCE ne sont pas concernés par la décote. En d’autres mots, dans l’exercice de leur rôle de préteur en dernier ressort, les banquiers centraux ont exercé une pression unilatérale sur l’ensemble des dirigeants de la zone euro afin de les forcer à respecter la « discipline des marchés », au détriment des coûts sociaux engendrés par le refinancement de la dette auprès des citoyens.
Au-delà de leur monopole sur les liquidités bancaires, les agents de la BCE ont aussi étendu leur influence au sein des enceintes de l’UEM de manière moins coercitive, par leur expertise sur les questions financières et leur autorité morale sur les représentants étatiques. Lors de mes recherches, j’ai pu effectuer des entretiens avec des agents du Comité Économique et Financier (CEF), une arène cruciale dans la gouvernance de l’UEM qui réunit les conseillers des ministères des finances, ainsi que des agents de la BCE et de la Commission, dont la fonction est de préparer les conseils Ecofin et Européens afférant à la gestion de la crise. Ces entretiens ont révélé que les représentants de la BCE, ici les membres du directoire siégeant au CEF, ont joué un rôle crucial, à la fois dans le timing des décisions prises par les autorités européennes pour répondre à la crise, mais aussi dans le contenu de celles-ci.
En effet, les représentants étatiques considèrent que les agents de la BCE ont un point de vue de praticien sur les marchés et que leur expertise est plus fiable que les régulateurs nationaux ou que les experts des ministères des finances. Par exemple, J.-C. Trichet a convaincu les chefs d’État de créer le Fonds Européen de Stabilité Financière [8] (FESF) en mai 2010 en les avertissant des risques de contagion de la crise grecque à l’ensemble de la zone euro. Or, du fait de la reconnaissance de cette expertise et de leur indépendance du pouvoir politique, les représentants de la BCE sont perçus par les représentants étatiques comme des acteurs neutres, ne cherchant pas le gain politique, à l’inverse des agents de la Commission Européenne. Par ailleurs, à partir du moment où la crise a été cadrée comme une crise budgétaire et fiscale, les positions passées des représentants de la BCE en faveur de l’orthodoxie budgétaire ont gagné une dimension quasi prophétique et leur ont permis de renforcer leur autorité morale au sein du CEF. La réputation orthodoxe des agents de la BCE leur a notamment permis de gagner la confiance des négociateurs allemands et de les convaincre de participer à la création du FESF, ce que les agents de la Commission ne parvenaient pas à faire. Ils ont ainsi endossé le rôle de créateur d’alliances entre les dirigeants étatiques aux intérêts opposés, rôle que la Commission Delors avait joué lors de la création de l’euro.
La centralité des représentants de la BCE dans le processus de résolution de crise explique pourquoi ils ont été perçus comme faisant partie des solutions à la crise sans en avoir été une des causes. Cependant, ces perceptions sont contestables ; un rapport de l’OCDE montre notamment que les politiques monétaires passées ont été la principale cause de la formation de bulles immobilières et par là, de la fragilisation des pays touchés par la crise [9]. Par ailleurs, l’image de neutralité associée au statut d’expert est trompeuse : la mobilisation d’arguments experts est une stratégie classique des acteurs ne disposant pas de légitimité électorale pour peser sur la prise de décision.
Pourtant, l’autorité morale de la BCE et la reconnaissance de son expertise financière ont joué un rôle central dans son acquisition des compétences de supervision financière. Débutée après la chute de Lehman Brothers, la réorganisation du système européen de supervision financière a consacré une place centrale à la BCE qui avait été privée de ces responsabilités à sa création [10]. Ce phénomène s’est d’abord observé lors de la constitution du groupe De Larosière, rassemblant huit personnalités « expertes » — en majeure partie d’anciens banquiers centraux — en charge de proposer des réformes du système européen de supervision financières en amont du processus législatif, puis lors de la création du Comité Européen de Risque Systémique, dont le président est celui de la BCE, et enfin de la création du futur Mécanisme Unique de Supervision qui déléguera la responsabilité finale de la supervision de chaque institution bancaire à la BCE en novembre 2014.
Les décideurs nationaux et les organes supranationaux avaient des motivations bien différentes pour mettre la BCE au centre de cette réforme. Pour les décideurs nationaux, la reconnaissance de l’expertise financière développée au préalable par la BCE leur permettait d’ « importer » à moindre coût cette caractéristique au sein des nouveaux organes de supervision. Pour la Commission Européenne et le Parlement Européen, l’autorité morale de la BCE envers les États a été la principale raison de leur soutien au transfert ; ils pouvaient ainsi s’assurer que les nouveaux organes supranationaux puissent avoir un impact au niveau national ce qu’une structure ad hoc aurait eu plus de difficultés à accomplir. La BCE a ainsi su jouer sur la diversité des motivations des décideurs et législateurs européens pour étendre progressivement ses compétences de supervision et devenir l’acteur le plus important dans ce domaine en Europe.
Le docteur Frankenstein et sa créature
Que retenir de cette analyse politique de l’action de la BCE pendant la crise de la zone euro ? D’abord, les perceptions et les idées des acteurs politiques ont joué un rôle central lors de la prise de décision en temps de crise. Loin de la vision idéalisée des théories de l’intégration européenne qui affirment que la délégation des politiques monétaires est un processus voulu et maîtrisé par les États, l’analyse de la gestion de la crise révèle un processus incertain où le processus de transfert de compétences et le gain d’influence de la BCE dépassent les décideurs politiques. En effet, aucun dirigeant ne pouvait imaginer lors de la création de l’euro que la BCE pourrait un jour forcer la mise en œuvre de réformes socio-économiques au sein de leurs espaces nationaux.
On peut ainsi interpréter l’évolution institutionnelle et politique de la BCE pendant la crise en se référant à l’ouvrage gothique de Mary Shelley, Frankenstein ou le Prométhée moderne. Mû par la volonté d’améliorer le monde à travers la science, le docteur Frankenstein donne naissance à une créature, faite de morceaux de tissus humains épars, qui échappe progressivement à son contrôle et bouleverse l’existence de son créateur. De manière similaire, afin de faire face aux crises de change des années 1980 et d’éviter le retour des crises inflationnistes des années 1970, les décideurs européens ont créé la BCE sur le modèle de la Bundesbank en lui octroyant un niveau d’indépendance très élevé. Celle-ci s’est progressivement émancipée de son champ de compétences initial pendant la crise et elle bouleverse aujourd’hui l’organisation socio-économique des pays européens en imposant des politiques d’austérité strictes. Or, la qualité de la démocratie européenne dépend de la capacité d’influence des citoyens sur les choix gouvernementaux. L’intervention d’une banque centrale indépendante imposant des politiques souvent rejetées par les citoyens concernés altère le bon fonctionnement de la démocratie européenne et risque ainsi de nuire au projet d’intégration européenne de manière générale. Dans le cadre du dialogue monétaire avec le Parlement Européen, ce dernier a d’ailleurs invité la BCE à « réaliser une auto-évaluation critique portant sur tous les aspects de son activité », y compris son impact sur la gouvernance économique [11], sans disposer pour autant de leviers de pression sur celle-ci.
Enfin, le Parlement précise aussi que le gain de compétences de supervision financière devrait être corrélé à un renforcement du contrôle démocratique sur la BCE et de la transparence sur ses activités. En effet, ces nouvelles missions risquent d’accentuer la porosité déjà existante des trajectoires professionnelles entre le milieu des banques centrales et celui des institutions financières privées, ce qui augmente alors les conséquences négatives d’une éventuelle « capture » de la BCE par les intérêts privés financiers. La créature de Maastricht pourrait ainsi, si l’on ne prend pas garde, devenir malgré sa mission un nouveau vecteur des intérêts financiers privés sur l’organisation des sociétés européennes.
| Notes |
Aller plus loin
Pour en savoir plus
Pour en savoir plus
Mark Blyth, Austerity : the history of a dangerous idea. Oxford, Oxford University Press, 2013.
Clément Fontan, « L’art du grand écart : le modèle ordo-libéral de la BCE face à la crise », Gouvernement et Action Publique, en cours de publication, 2014.
Clément Fontan, « Frankenstein en Europe : l’impact de la BCE sur la gestion de la crise de la zone euro », Politique Européenne, No.42, pp.11-33, 2014
Frédéric Lebaron, « Quand le gardien du Temple devient le sauveur des marchés financiers »
Wolfgang Streeck et Amin Schäfer (eds.), Politics in the Age of Austerity, Hoboken, John Wiley & Sons, 2013.
Source : http://www.laviedesidees.fr/La-BCE-un-probleme-democratique.html ET
Clément Fontan, « La BCE : un problème démocratique pour l’Europe ? », La Vie des idées, 15 avril 2014. ISSN : 2105-3030. URL : http://www.laviedesidees.fr/La-BCE-un-probleme-democratique.html
[1] Issing est un économiste aux positions orthodoxes marquées et ancien membre du directoire de la Bundesbank (1990-1998) et de la BCE (1998-2006). Weidmann est le directeur de la Bundesbank depuis 2011, et à ce titre membre du Conseil des gouverneurs de la BCE.
[2] En cela, cette approche se rapproche de travaux classiques de science politique, notamment ceux appartenant aux courants néo-institutionnalistes ou du constructivisme stratégique. Les travaux de N. Jabko sur la Commission européenne peuvent notamment être signalés : Nicolas Jabko, L’Europe par le marché, histoire d’une stratégie improbable, Paris, Presses de Sciences-Po, 2009.
[3] La politique monétaire de la zone euro est gérée par une structure fédérale : le système européen des banques centrales qui réunit l’ensemble des banques centrales nationales et la BCE. Les décisions sont prises au sein du Conseil des gouverneurs, qui réunit les directeurs des banques centrales nationales et les six membres du directoire, l’organe exécutif de la BCE.
[4] Le but des programmes d’achat de titres est de convaincre les opérateurs de marchés financier de la détermination de la banque centrale à effectuer ses achats afin de décourager toute activité spéculative, voir Paul De Grauwe, « The European Central Bank as Lender of Last Resort in the Governement Bond Markets », CESifo Economic Studies,No. 59 (3), pp. 520-535, 2014.
[5] La corrélation entre les variations des taux d’intérêts des dettes souveraines et des montants hebdomadaires de titres achetés permet néanmoins aux chercheurs et aux journalistes financiers de déterminer la destination des achats de la BCE.
[6] Ce cadrage n’avait rien d’évident car les racines de la crise sont davantage à trouver dans la mauvaise gestion du risque des secteurs financier et bancaire privés que dans les dépenses étatiques incontrôlées des États. Sur ce sujet, lire l’explication très convaincante de Mark Blyth, Austerity : the history of a dangerous idea. Oxford, Oxford University Press, 2013.
[7] La BCE exerce ainsi la fonction traditionnelle des banques centrales de « préteur en dernier ressort », c’est-à-dire d’autorité supérieure aidant au refinancement des établissements bancaires exposés au manque de liquidité sur les marchés monétaires. Par extension, cette notion peut aussi s’appliquer au marché obligataire souverain.
[8] Le FESF est un mécanisme d’aide financière ad hoc capitalisé à hauteur de 500 milliards d’euros mis en place par les autorités de la zone euro en mai 2010. Il a été remplacé depuis par le Mécanisme Européen de Stabilité. Dans les deux cas, les prêts sont conditionnés à la mise en œuvre de réformes de rigueur.
[9] Rudiger Ahrend, Boris Cournède, Robert W. Price, Monetary Policy, Market Excesses and Financial Turmoil. oecd Economics Department Working Papers, n° 597, 2008.
[10] La séparation entre politique monétaire et supervision financière a été effectuée au nom de l’orthodoxie monétaire (tout autre objectif que la stabilité des prix peut nuire à celle-ci). La BCE a essayé de protéger sa réputation orthodoxe en effectuant un cloisonnement essentiellement symbolique entre ces deux activités, notamment lors des interventions du président de la BCE au Parlement Européen.
[11] La proposition de résolution du Parlement Européen sur le rapport annuel de la BCE est disponible ici.
